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第15章 房地产繁荣与萧条（第2页）

不要让抵押贷款的想法吓到你。有人认为贷款是一种耻辱。但是，如果大企业和美国政府觉得贷款很好，那么你就不必害怕贷款。注释标题“OwnYourOwnHome，”WashingtonPost，1919年5月19日，第9版。

请注意，购买房屋在当时并没有被打造成更现代的“为退休而储蓄”理念的一部分。ProQuest的搜索结果显示，在20世纪20年代之前，房屋广告中几乎从未提及退休问题，直到20世纪40年代，这一观点才开始兴起。在20世纪初期，人们没有想过为退休储蓄，因为很多人都不觉得自己会在退休之后活上很久。相反，储蓄被视为一种应对疾病或其他不幸的保障措施。

储蓄银行运动和“拥有自己的房屋”运动取得了一定的成功。房屋拥有率有所上升，即使到了现在，美国和其他发达国家的低收入人群也往往拥有一些储蓄，其中大部分都是房屋净值。

接下来登场的是女性杂志《Delineator》的编辑玛丽·梅洛尼（MarieMeloney）在1922年发起的“美国美好家园”运动。在整个20世纪余下的时间里，房地产集团继续掏腰包投放广告，宣传自有住房。在2007—2009年全球金融危机之前的那几年里，美国房地产经纪人协会刊登了多则包含“现在是买卖房屋的大好时机”等字样的广告。在金融危机之后，该协会发起了一场名为“房屋所有权至关重要”的新运动。这些活动强调，房屋所有者往往是成功的爱国人士。这些运动不仅推动了爱国情怀，还为购房提供了更明确的理由，从而增强了叙事的影响力。

想让邻居对自己心生赞叹的欲望是社会结构的一部分，但这种欲望是有精神成本的。营销人员发现，很多时候他们需要帮助人们摆脱炫富的罪恶感，这种时候可能涉及购买土地或豪宅。大萧条之前的很多广告对购买未开发土地的投资形式大加吹捧。例如，1900年一则以“橘子树林，王家风范”为题的大幅报纸展示广告推销的是亚利桑那州凤凰城附近的5英亩土地，这片土地既可用于建造房屋，也可用于种植橘子。这则广告描述了该地区近来的橘子拍卖价格，并用文字描述了这一带的走俏程度。为了回应此类营销引起的投诉，美国各州于1911—1933年间实施了一系列“蓝天法”，禁止兜售“投机性方案，这些方案除了多少多少英尺的‘蓝天’之外，别无其他依据”。

庞氏骗局和其他骗局

据称在1920年发明了庞氏骗局的查尔斯·庞兹（CharlesPonzi）在1926年被释放出狱。（庞氏骗局也被称为“空手套白狼”，是一种欺诈性投资基金，利用从后期投资者那里筹集的资金偿还早期投资者，制造赚钱的假象，从而吸引更多的受害者。）此后不久，庞兹因违反佛罗里达州的蓝天法而再次入狱。在佛罗里达州土地热中，他向投资者出售佛罗里达州的小片土地，却没有透露这片土地被淹没在沼泽之中。庞兹的名字以及不知情投资者购买沼泽地的故事随着他的“空手套白狼”骗局传播开来，直到如今仍家喻户晓，不过他的名字在沼泽叙事中并没有怎么出现。

为了应对这种欺诈，美国政府实施了更严格的法律管理出售给小投资者的建房土地。州法律将土地销售定义为证券销售，就连简单的财产转让也是如此，因此，土地销售受到了证券监管。此外，为了防止此类欺诈，土地出让监管也得到了加强。种种丑闻和相应立法让人们开始觉得，仅凭预期用途就对未开发土地进行投资的做法是不负责任的，也是不光彩的；土地需要产生真正的收入，才能经由有信誉的经纪人出售。因此，广告转为推销运营企业和自有住房投资，房地产叙事的影响因此继续加强。

人们仍将购房视为土地投资，而不是可以再生产和贬值的建筑，因此房屋价格出现泡沫的可能性持续存在。同时，房地产投资仍然是最简单的投机性投资。大多数人都没有时间参与高风险的专业性投资，但很多人都会在人生的某个阶段拥有房屋，因此，他们往往不怎么费力就可以学会如何对房地产进行投机性投资。

城市土地和叙事

不断变化的叙事并不能解释房价的一些重大波动，这些波动困扰着某些城市，却放过了另一些城市。有证据表明，供应短缺可以解释某些城市的市场繁荣，但解释不了另一些城市的市场繁荣。譬如，一些城市可供建房的未开发土地比其他城市的要多，另外，有的城市曾经有大量土地可用于建房，但它可能会在某个时候发现自己的土地已经用尽。

当一个城市的人口在增长时，即使这个城市没有特别吸引人的地方，也没有对其特别有利的叙事，仍然会有一些人想要搬到那里。譬如，总是会有一些潜在的移民，他们通常来自贫穷或动荡的国家，希望在发达国家找到立足之地，这些人可能会根据一些随机因素选择城市，如目标城市距离母国较近，或目标城市有人群说他们的语言等。如果城市里仍有土地可以出售，就会有新的房屋被建造出来，那么移民的住房需求可能不会对价格产生太大的影响。但是，如果这类土地已经用完，那移民就得出高价购买现房，这样的话房屋价格就会上涨。在这种情况下，只有比较富有的买家才能居住在这个城市。已经居住在这个城市但对它并没有特别兴趣的人则有动力出售自己的房屋，并带着收益去另一个城市购买比较实惠的房屋。因此，供给短缺会造成该市房价上涨，也会提高整体人口的富有程度。

供给短缺还有助于解释不同城市以及不同时期的房价差异。经济学家阿尔伯特·塞兹（AlbertSaiz）使用卫星数据估算了美国主要城市周边的可用土地数量。他发现，被水域或陡坡地形包围的城市（不太适合建筑房屋）往往房价较高。已经在某个城市里拥有住房的人往往想阻止这个城市建造更多的房屋，尤其是建造经济实惠的房屋。他们这样做是有经济动机的，因为限制住房供给会推高房价。这一动机在不同的城市可能会产生不同的影响。但是，除了这些传统经济解释之外，还有证据表明，不断变化的叙事也在楼市繁荣中发挥了作用。

在2007—2009年全球金融危机爆发之前的那几年里，一些国家的房价涨幅创下了新纪录，尤其是美国。根据标普凯斯—希勒（S&PCoreLogicCase—Shiller）房价指数，在1997年至2005年间，全美房屋实际价格（经过CPI通胀调整）增长了75%，而主要住房租金经CPI通胀调整后仅上涨了8%。房价的飞涨远远无法用任何导致住房需求未得到满足的原因解释。美国和其他国家的楼市繁荣是2007—2009年全球金融危机的主要起因。房价急剧下跌，抵押贷款违约激增，抵押贷款人陷入严重的财务危机，这场危机随后蔓延到金融行业的其他领域和全球其他地区。2012年，在危机过去之后，美国实际住房价格下降到了仅比1997年高出12%的水平，然后又在新的楼市繁荣中再次上涨。截至2019年，这次繁荣还在继续，不过已经显现出一些减弱迹象，而且美国某些城市的实际住房价格已经下降。从2012年到2018年，美国实际住房价格又上涨了35%，而实际租金仅上涨了13%。

房屋倒卖的兴起

要想深入解析导致2007—2009年大衰退的楼市繁荣，只研究利率、税率或个人收入等常见可疑对象，恐怕不会有什么成效。相反，我们应该关注的是，叙事转变成更具投机色彩的叙事，在这则叙事中，人们更多地将他们的房屋视为对土地的投机性投资，这是一则深受贷方欢迎的叙事。

全球金融危机的种子在几十年前就已经播下。20世纪70年代和80年代的时候，“倒爷”（flipper）一词的一种新含义在美国流行起来。在那个时候，“倒爷”指的是一种精明的经营者，他们先是购买投机性投资，然后将其“倒手”，在不到一年的时间内就将之卖出，从而迅速获利。这个词后来又流行于共管公寓改造时期——这是另一个类型的楼市繁荣期。当时的通胀率居高不下，房屋所有权相对于租金的税收优势显著扩大，因为人们可以从总收入中扣除抵押贷款利息（由于通胀，利息很高），但不能扣除支付出去的租金。虽然较高的抵押贷款名义利率导致一些人没有出手购买房屋，但对于其他很多人来说，通胀导致的房屋价值预期上涨抵消了高利率。

为了满足需求，开发商开始购买公寓大楼，清空单间公寓的租户，并以共管公寓的形式出售公寓单元。租户（有些人已经在公寓里居住了多年）叫苦连天。为了安抚他们，运营商提供给租户一份合同，允许他们在公寓改建时以折扣价购买自己所住的公寓。合同允许他们将合同转售给其他有意买房的买家。很多租户选择将合同“倒手”给投机商，而投机商再将合同倒手给他人。这些“倒爷”引起了极大的关注，很多人将他们视为企业家，因为他们能够一眼看到商机并从中获利。

到了20世纪90年代，“倒爷”一词常被用来指代那些在IPO（首次公开发行）中购买股票并迅速转售的人。人们常常用佩服的语气来描述“倒爷”，因为人们知道IPO在发行日通常都会抑价。等到股价在首次公开募股之后暴涨的时候，“倒爷”就会迅速获利。1991年，杰伊·里特（JayRitter）在一篇文章中指出，IPO股价一般先是暴涨，然后在接下来几年里都会表现疲软，因此最佳策略似乎是在发行时购买IPO，然后尽快倒手。

然后，在21世纪初的房价飞涨期，“倒爷”一词又被用来形容那些购买房屋，对房屋稍做修葺或大肆改造，然后迅速出手的人。人们再次以钦佩的口气讲述他们的成功故事。虽然大多数人都没有足够的激情真的倒卖房屋，但他们可能想过，只要购买了一套主要住所作为长期投资，就相当于参与了“长期倒卖”。于是，他们也都参与到投机叙事之中。

豪宅和朴素

生机勃勃的房地产叙事并没有因2007—2009年全球金融危机而沉寂。2012年10月，《华尔街日报》开设了一个新栏目。这个名为“奢华地产”的专刊是为了应对《金融时报》的副刊《如何消费》，不过《奢华地产》的侧重点是住房。值得注意的是，2012年正是美国房价在2007—2009年全球金融危机之后再次急剧上涨的那一年。也是在这一年，警察终于将开始于一年之前的“占领华尔街”运动清出了纽约市祖科蒂公园。这项运动引起了人们对“我们是那99%”（指大多数无法过上奢华生活的人）这一口号的极大关注并公开宣称这些人非常重要。

《奢华地产》专刊似乎在大声疾呼：最富裕的1%人群更为重要。它专门以一种赞叹不已的口吻刊出豪华住宅及屋主的华丽照片。不过该专刊也报道了人们对炫富的焦虑以及对此类奢侈行为有可能引起公众厌恶感的焦虑。譬如，《奢华地产》2017年刊出的文章《科技界的首席执行官：是低调含蓄还是畅享生活？》就详细讨论了技术公司的高管在决定购买多大面积的房屋时面临的左右为难。该文明确指出，从职业最优化策略看，房屋选择是力量微妙平衡的一部分。因此，“湾区的房地产经纪人说，他们的客户变得不愿购买高档住宅，因为有些投资者会对高调奢华的创业者心怀提防，他们担心会吓跑这些投资者。”

特朗普的叙事和城市投资者

特朗普的叙事抵消了朴素叙事的影响，使他赢得了2016年的美国总统大选。特朗普叙事证明，很多人根本没有被那些“畅享生活”的人吓倒。相反，正如特朗普在多本与他人合著的书中公开指出的那样，炫富是能带来回报的。这里所说的房地产繁荣叙事与第11章讨论的炫耀性消费叙事是同步流行的。很多人对特朗普叙事产生了兴趣，这则叙事助长了一种观点，即彰显财富是一种出色的、积极的职业策略，这与“占领华尔街”运动的理念完全对立。特朗普叙事的流行推动了2012年之后美国房价的上涨。

在2005年，即2007—2009年金融危机前的房地产繁荣时期，有关“房地产泡沫”的网络搜索急剧增加。图15.1所示曲线类似于埃博拉疫情曲线（见图3.1）。很显然，当时出现了某种流行趋势。有些人不但倒卖房屋，还给这次繁荣推波助澜，以图从中获利。房地产投资热情感染了很大一部分人群。2005年，特朗普成立了一所商学院，即特朗普大学，他表示：“我可以把任何一个人变成成功的房地产投资者，包括你在内。”特朗普选择了一个糟糕的时机——《经济学人》于2005年6月18日刊发了一篇有关房地产泡沫破裂前景的封面报道。2010年，在全球金融危机刚刚过去之后，特朗普大学在指责其欺诈的声音中倒闭。

图15.12004—2019年“房地产泡沫”的谷歌搜索频率

注：互联网搜索在2007—2009年全球金融危机爆发之前猛然增高，新闻媒体的反应有一定滞后。

资料来源：GoogleTrends。

现今的住房市场

自2003年以来，我先是与已故同事卡尔·凯斯合作，现在又与安妮·金塞拉·汤普森（AnneKinsellaThompson）合作，对美国四个城市的近期购房者进行年度调查。这项调查得到了耶鲁大学管理学院的资助。其中一个问题是：“在决定购买房产时，你是否将之视为一项投资？1.完全没有；2.这是部分原因；3.这是一个主要考虑因素。”回答“这是一个主要考虑因素”的百分比在2004年达到49%的峰值。全球金融危机之后，选择该答案的百分比在2010年降至32%，到2016年又升至42%。

这项调查还询问了人们在谈话中聊及房地产市场的总体情况。具体来说，我们的问题是：“在过去几个月里与朋友和同事的对话中，讨论房地产市场状况的频次（圈出最合适的选项）:1.经常；2.有时；3.很少；4.从来没有。”回答“经常”的百分比在2005年，即1997—2005年市场繁荣走向尾声的时候达到了43%的高位。到2012年，选择“经常”的百分比降到了28%的谷底，显著低于繁荣时期的数据。原因可能在于，房地产市场叙事的传播率降低了，房价的下降可以被看作一场流行的终结。

2005年春季的叙事又是些什么叙事呢？ProQuest的搜索结果表明，2005年3月至5月之间，在《经济学人》和其他封面报道之前，共有246篇带有“房地产泡沫”一词的文章。其中一篇文章里有一份艾伦·格林斯潘的声明，他说自己在房地产市场看到了“一点点泡沫”和“一种不具可持续性的基本模式”。这份声明旋即被拿来与他在1996年12月有关股市“非理性繁荣”的讲话相提并论。2005—2007年间，共有169条新闻中同时出现了格林斯潘和泡沫的字样。这是一个涉及经济界名人的故事，一个绘声绘色、适合引用的故事。它促成了一个绘声绘色、适合引用的叙事星座，这个星座中的某些叙事具有改变经济行为、引发金融危机的能力。

下一章，我们将从房地产市场转向股票市场，介绍另一种极具影响力的叙事——将股市置于经济中心的叙事。我们将会看到这两种叙事之间的某些相似之处：两者都因为有望给投资者带来巨大商机而具有传播力，两者都与投资者的贪婪和愚蠢交织在一起。